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通胀无牛市?

原创 市值观察 · 2021-03-06 21:10

  作者:财姥爷 编辑:小市妹

  问:春节近期大宗商品价格大涨,通胀预期升温。股谚有云,通胀无牛市,姥爷怎么看?

  财姥爷:理论上讲,通胀对股市的影响,主要在于其可能引发货币政策的收紧,从而对市场估值造成打压,这就是所谓“通胀无牛市”的逻辑基础。

  近期美股和A股双双大跌,似乎就是这种逻辑的演绎。大宗商品价格大涨—通胀预期升温—美国国债收益率提高(货币政策转向预兆)—股市下跌,解释起来没毛病。

  但是,这种逻辑其实并不严谨。

  因为影响股价的因素,除了估值之外,还有盈利。而影响估值的因素,除了货币政策和流动性之外,还有盈利带来的风险偏好。

  也就是说,如果通胀环境伴随着较高的经济增长,即使估值端受到货币政策的影响,但是盈利的大幅增长仍然可以驱动市场继续上涨。

  最典型的表现,是2007年。

  当年,中国CPI达到了4.5%,超过了3%的通胀临界点,但是上证仍然上涨了96%。

  究其原因,主要就是经济的高速增长,当年中国GDP增速超过13%,上市公司整体盈利甚至超过30%。盈利的暴涨,使市场整体估值水平不跌反升,最后形成了戴维斯双击。

  当然,如果通胀同时伴随着经济增速下降,也就是所谓滞涨的经济环境,市场确实容易出现系统性下跌风险,因为市场整体的盈利和估值都会受到压制。

  目前状况来看,我国2020年CPI达到2.5%,今年通胀压力确实不小。但是今年预计的GDP增速可能超过6%,上市公司盈利可能出现较大增长,出现滞涨的概率很小。

  在这种环境下,加之当下市场整体估值不算太高,市场出现系统性下跌风险的可能性应该不大,经过调整后市场仍有较大概率继续走牛。

  总的来讲,我觉得当下的通胀预期对市场的影响,主要还是结构性的。受到冲击比较大的,是估值在高位,而当下业绩跟估值极不匹配的公司。

  比如最近基金抱团公司的暴跌,主要就是因为通胀预期带来的货币紧缩,使之前在货币宽松环境下炒得过高的估值面临大幅回归的压力。

  相反,估值在低位,而业绩在通胀环境下仍然高速增长,甚至受益于通胀环境的,比如钢铁、有色、银行等周期类公司以及部分高景气行业,其股价可能还会有较好的表现。

  问:碳中和题材是最近的市场热点,预计也会成为两会中的重要议题,姥爷如何看待碳中和概念及背后的投资机会?

  财姥爷:中国仍处于高速发展时期,所谓的经济转型也非一时之功,碳排放量目前还处于上升阶段,环境治理的压力确实是挺大的。

  按照中国的规划,2030年前,碳排放量达到峰值,而到2060年,就要实现二氧化碳的零排放,即碳中和的目标。

  也就是说,中国从碳达峰到碳中和的过渡时间只有30年。相比而言,欧美在2010年前已经实现碳达峰,过渡到碳中和的时间长达50年。

  如此艰巨的任务下,中国政府在碳减排方面的政策措施很可能会进一步加强。

  未来40年,碳中和也许都会成为重要的主题性投资机会。

  受益的行业,首先当然是新能源产业链。目前我国能源结构中,新型清洁能源占比仍然很低,为了实现碳中和的目标,能源结构调整是重中之重,未来包括光伏、风电、新能源车以及上游的锂、镍、钴、硅等新能源原材料,具备很大的想象空间。

  其次,是节能环保的需求。环境监测、绿色建材、可降解塑料等新兴行业会迎来重大发展机遇。

  再就是传统能源的供给侧改革,会给煤炭、钢铁、水泥等龙头企业带来市场份额大幅提升的机会。

  当然,碳中和最近的暴涨,显然是资金押注两会的预期,随着预期的兑现,短期的交易性机会可能就不大了。

  问:姥爷如何看待张近东出售苏宁股权的事情?上市公司如果缺少实控人,算是利好还是利空?

  财姥爷:张近东出售苏宁股权,主要是缺钱。苏宁目前面临巨额债务压力,而公司这几年财务状况一直也不太好,张近东只能卖股权来救急。

  事实上,从2014年开始,苏宁的扣非净利润一直为负,企业发展并不顺利。从那时开始,每年都靠出售旗下资产,包括数家门店、仓储、PPTV股权、阿里股票等,才得以勉力维持。

  苏宁之所以缺钱,除了主营业务造血能力不强之外,热衷四处投资也是重要原因。

  粗略估计,其最近10多年,对外投资达到几百亿之多,其中很多是跟主业关联度不高的业务,包括2.5亿美元收购的视频平台PPTV以及近期砍掉的足球项目,都亏损严重。

  张近东出售股权后,虽然丧失了绝对制权,但是苏宁系的资金危机会得到缓解,为未来发展争取了时间。

  缺少实际控制人,对企业来说,其实更多是中性影响。

  有实控人的企业,相当于中央集权,决策效率和执行力更高,但是难以制约大股东的独断专行,成也萧何,败也萧何。

  无实控人的企业,股东的资源更丰富,众人集思广益,决策也更民主,但是执行力可能受到影响。

  另外,股权分散也可能导致控制权争夺战,给企业带来一些不稳定因素,之前的万科的控制权之争就是例证。

  所以,控股股东股权转让后失去控制权,对企业的影响,主要看引进的股东对企业能带来什么新的资源和利益。

  本次接盘方包括深国际、鲲鹏资本,都是深圳国资控制的企业,其中深国际主要从事物流基础设施的投资、建设与经营,对苏宁应该有所帮助。

  问:散户都有恐高情绪,喜欢买低价低市值公司,不愿买高价高市值公司,而机构则相反。姥爷如何看待这种投资习惯和背后逻辑?

  财姥爷:散户大多钱少,对收益预期特别高,又没有基本的估值概念和公司基本面的分析能力,以为低价就是便宜,小市值翻倍应该更容易,跌也跌不到哪里去,这就是散户喜欢买低价低市值公司的主要原因。

  在核准制时代,这个投资策略其实是有道理的。

  因为退市概率极低,上市公司壳价值极其珍贵,这就为低价小市值公司提供了一定的安全垫,也为市场炒作提供了制度土壤。在很长一段时间,低价小市值策略甚至能取得超额收益。

  但是到了注册制时代,壳价值消失,退市常态化,特别是增加了股价和市值的退市条件,这个策略显然就行不通了。

  如果公司没有盈利能力,没有内在价值,其在资本市场可能变得一文不值,投资者可能血本无归。

  事实上,股票是否便宜,不在于股价和市值,而在于相对于业绩的估值。股票的上升空间,不在于股价和市值的高低,而在于估值是否合理,未来盈利会不会大幅上升。

  如果仅仅因为股价高而不敢下手,无疑将错过无数的好机会。

  以贵州茅台为例,2014年6月时,其股价超过60块,看起来不算低,但是其每股利润超过6块,PE只有10倍左右,几乎到了历史最底部位置,这时的价格其实是非常便宜的。

  2018年10月时,其股价超过500块,似乎已经很贵了,但是每股利润已经上升到20块,PE仍然只有24倍,也算是非常合理的价格。

  在这两个时点买入,显然都是极其合适了。

  一定程度上讲,高股价和高市值正是好公司的代名词,在日渐成熟的市场环境中,这类公司不仅长期获得超额收益的概率可能更高,短期溢价的概率可能也高于低价小市值公司,这也是这类公司更受机构青睐的原因。

  不仅是在股票市场,在其他投资市场也一样,高价格的资产往往比低价格资产更有投资价值。就比如你有1000万,拿来买一套京沪核心地段的房子,显然比去一些”鬼城“买100套房子,安全性和盈利空间都更好。

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03/06
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